从“零支持”到“高票未过”

　　12月14日，第一财经记者从中国银行间市场交易商协会存续期服务系统获悉，“22万科MTN004”首次持有人会议结果已公布，针对该笔中期票据提出的三份展期方案均未获得通过。其中，一份被视为对万科较为有利的无条件展期议案，支持率甚至为零。

　　目前万科的偿债窗口已高度紧迫。该债券原定兑付日为12月15日。不过，根据募集说明书条款，若届时未能完成偿付，发行人可进入5个工作日的宽限期，但仍需按票面利率上浮5个基点的标准支付利息。

　　业内分析人士认为，此次议案使万科今年后续37亿元债券的展期谈判前景蒙上阴影，也可能进一步推高市场对公司进行债务重组的预期。

　　三份中票展期方案均被否

　　记者从中国银行间市场交易商协会存续期服务系统获悉，“22万科MTN004”第一次持有人会议决议结果已公布，该中期票据的三份展期方案均未获得通过。

　　“议案一”的方案为本金兑付时间展期12个月，调整后兑付时间为2026年12月15日，到期时偿付本期中期票据全部本金。延期期间不计复利。展期期间（2025年12月15日至2026年12月15日）的票面利率维持不变。

　　该笔议案因万科无须在展期期间付出额外代价，被视为对发行人万科较为有利。

　　然而表决结果显示，同意该议案的持有人或持有人代理人共0家，有效占总表决权数额的0.00%；反对者共16家，有效表决权数额为1534万，占比76.70%，其他表决权均弃权。

　　后续两份议案增加了保障条件，更利好债券持有人，但也未获得90%以上的同意票数。

　　议案二，要求展期前已经产生的利息正常兑付（即2025年12月15日兑付），并要求追加投资人可接受的增信措施，包括但不限于“深圳市地铁集团有限公司或投资人可接受的其他深圳国企提供的全额不可撤销连带责任担保或其他抵质押措施”。

　　表决结果显示，该议案虽获得了83.40%的支持率，但仍未达到生效所要求的90%以上同意票。

（图片来源：持有人会议决议）

　　议案三，与方案二一样要求展期前已经产生的利息正常兑付，不过增信措施存在差异，仅要求“本期债券展期须提供相对应的增信措施”。

　　表决结果显示，该议案表决权数额为379万，占总表决权数额的18.95%；反对议案的持有人或持有人代理人共16家，有效表决权数额为1534万，占总表决权数额的76.70%；其他表决权均弃权。

　　根据债券募集说明书约定，变更本息偿付条款属于特别议案，需同时满足出席会议持有人所持表决权过半、且其中90%以上赞成的条件方能生效，故三份方案均未能生效。

　　此次表决背后的博弈已持续数周。有市场消息称，部分债券持有人上周末与金融监管部门及国有资产监管部门会面。债券持有人对万科可能违约表示担忧。至少有三名债券持有人向万科表示，他们将投票反对延长债券期限。但该消息并未被官方证实。

　　有知情人士向第一财经记者指出，部分债权人担忧，若同意展期，在后续的债务处置窗口期内，万科可能面临资产价值被低估或非市场化处置的风险，进而涉及国有资产流失问题。该人士进一步表示，当前市场环境中，房企公开提出债务展期本身即被视作重大信用事件，其对公司声誉及再融资能力的冲击已与实质性违约相近。因此，部分债权人倾向于按照违约处置流程，推动债务问题直接进入司法程序。

　　后续将如何发展？

　　万科中期票据的三份展期方案均未获得通过后，事态将如何发展，备受市场关注。

　　此前曾有市场消息称，万科方面曾透露，如果投资者不投票赞成其延长12月15日到期的在岸债券到期日的提议，该公司将使用2022年度第四期中期票据募集说明书中提及的5天宽限期，继续与投资者进行谈判。第一财经记者针对该消息向万科方面求证，截至发稿前暂无回应。

　　2022年度第四期中期票据募集说明书显示，在约定的本金到期日、付息日、回售行权日等本息应付日，发行人未能按期足额偿付约定本金或利息；发行人在上述情形发生之后有5个工作日的宽限期。宽限期内应以当期应付未付的本金和利息为计息基数、按照票面利率上浮5BP计算利息。该债券本金兑付日为12月15日。这也意味着，如加上5个工作日，中票偿还的最后期限或可延长到12月20日。

　　万科境内债目前债权人构成情况如何，如出现实质性违约，风险是否可控？

　　目前“22万科MTN004”未有官方披露的持有人明细。记者从业内获悉，该中票的85%以上由银行持有，公募或私募机构的持有超过10%。

　　整体而言，万科境内债的持有人也以银行机构为主导。财通证券研究所业务所长、首席经济学家孙彬彬表示，统计2025年中报的公募机构对万科债券的持仓数据，仅能观察到2家基金持有万科债券，其他主要是体量大、抗波动能力强的理财和银行。

（图片来源：财通证券研究所）

　　此外第一财经记者据企业预警通梳理，截至2025年三季度末，基金等机构已大幅减持万科境内债。目前持仓主力为多家银行理财子公司，持仓总金额约1.09亿元，较此前显著下降。

（图片来源：企业预警通）

　　孙彬彬认为，万科整体债券体量相对小，公募基金持仓少，理财和银行持仓多，对市场的冲击应该不算大。

　　业内称有出险重组风险

　　此次中票展期的处置结果，很可能对万科后续到期债券产生影响。

　　根据披露，即将在年底到期的22万科MTN005也正在寻求展期。该笔债券债项余额为37亿元。一名业内人士对第一财经记者表示，此次展期议案未获通过，直接加剧了市场对万科整体偿债意愿与能力的疑虑，使后续37亿元债券的展期谈判面临压力。一方面谈判基础被削弱，债权人可能要求更高的风险补偿或更严格的增信措施；另一方面，博弈难度升级，持有人的集体行动可能更趋谨慎甚至强硬。

　　截至11月底，2025年万科已偿还195.71亿元境内公开债，目前万科境内存续公司债和中票13只，余额为203.16亿元，除“22万科MTN004”“22万科MTN005”外，万科2026年4~7月有100亿元境内债到期。

　　境外债方面，目前，万科旗下存续两只美元债，分别为VNKRLE 3.975 11/09/27和VNKRLE 3.5 11/12/29，余额分别为3亿美元和10亿美元。

　　目前有市场消息称，知名投资咨询公司PJT Partners正在联系万科旗下美元债券持有人，呼吁债券持有人组建债券持有人小组（AHG），主动与公司接洽，商讨开展债务管理等操作。上述消息暂未被证实。

　　高盛在近期的一份研报中指出，自2022年以来，已有超过20家开发商的债务重组计划获得批准。截至2025年10月，估算的累计债务重组规模已超过1.2万亿元人民币。在缺乏更广泛资金支持、资产处置、再融资计划的情况下，万科很可能将不得不采取市场化方式进行全面债务重组。

　　标普全球评级分析师陈令华在给第一财经记者的邮件中表示，2025年12月至2026年5月，万科将面临约114亿元人民币的债券到期潮。未来六个月内万科的出险重组风险上升。因流动性疲弱，万科的财务承诺不可持续。目前该公司债务很容易受到无力偿付或出险重组风险的影响。