出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：君

　　10月31日，智慧互通科技股份有限公司（下称“智慧互通”）向联交所主板提交上市申请，冲刺港股“高精度AI第一股”，中信证券、建银国际为联席保荐人。

　　在本次港股IPO前，智慧互通曾三换券商、三次冲击科创板，均未果。2022至2024年，公司董事长闫军的薪酬总额接近1600万元，其中七成为现金已落袋为安。2025年，公司预计董事及监事的薪酬总额将达3.54亿元，同比激增19倍，董事长这次能“吃饱”吗？

　　相较之下，公司业绩极为惨淡，2025年上半年收入同比“腰斩”，毛利率同比下滑11.2pct，净亏损同比扩大12.64%。除2023年外，公司各报告期经营性现金均处于净流出状态。此外，公司七成贸易应收款项未开票，或存合规风险，坏账计提是否充分有待商榷。

　　董事长三年领薪近1600万元还没“吃饱”？

　　智慧互通作为国内领先的人工智能技术、产品空间智能解决方案提供商，多年来一直深耕城市交通管理领域。公司致力于应用计算机视觉、高精度及多模态感知技术、先进软件及大模型算法，使人工智能能够更有效地感知及理解世界，以高度智能的方式看见并理解复杂的空间区域。

　　在本次港股IPO前，智慧互通曾三换券商、三次冲击科创板上市。2021年1月，与中信建投证券订立辅导协议，次年5月终止；2022年6月，与东兴证券订立辅导协议，次年8月终止；2023年9月，与中信证券订立辅导协议，今年9月终止。

　　自2017年11月至2021年7月，智慧互通相继进行了7轮融资，融资金额总计约10.6亿元，投资方包括小米、蔚来、云天励飞等知名企业，及中金资本、高榕资本、深创投等知名私募股权投资机构。

　　根据招股书，公司授予投资方的赎回权、清算优先权及反摊薄权已获有条件暂停，但倘若上市申请在规定期限（2027年底）内被撤回、驳回或失效，则该等权利将自动恢复。

　　截至2025年6月底，公司发行予投资者的金融工具18.96亿元，占流动负债的75.55%，占总负债的72.99%。

　　IPO前，闫军、刘武战及其控制的实体（智能美好、智慧出行、海南互通友聚、海南美好生活、石家庄照晨、海南感知智能及海南超级眼）合计控制公司约50.28%股权，为公司一组控股股东。

　　闫军作为公司控股股东之一，身兼执行董事、董事会主席、首席创新官多职，作为“一把手”从公司获得了丰厚的回报。

　　2022至2024年，公司向董事及监事支付的薪酬总额分别为780万元、1160万元及1750万元，呈逐年快速增长趋势。公司预计2025年的薪酬总额将高达惊人的3.54亿元，较2024年激增19倍。

　　已知2022至2024年，闫军的薪酬分别为113.6万元、506.7万元、963.8万元，三年累计领走1584.1万元高薪，其中股份支付仅463.1万元，占比29.23%。2025年，闫军又将从3.54亿元中分走多少？

　　收入腰斩、亏损扩大

　　与董事狂飙的薪酬相比，公司的业绩堪称惨淡。

　　2022至2024年，公司的收入分别为5.38亿元、6.18亿元、6.99亿元，复合年增长率约为14%，显著低于行业平均增速。2025年上半年，公司实现收入1.03亿元，同比骤降51.07%，上年同期为2.1亿元。

　　事实上，公司的业绩走向早就从客户数据变动中流露了些许端倪。

　　数据显示，公司的客户数量一度从2022年的257名下降至2024年的120名，三年间，客户数量减半。截至今年上半年，客户数量为59名。

　　自成立至今，公司主营业务尚不具备盈利能力。各报告期，公司分别亏损1.87亿元、9406.2万元、2058.2万元及8619.6万元，三年半累计亏损约3.88亿元。其中，2025年上半年，公司毛利率为13.2%，同比下滑11.2pct，亏损同比扩大12.64%。截至2025年6月底，未弥补亏损已高达13.37亿元。

　　同时，公司预期2025年将继续亏损，主要因为公司的主要项目多数计划于2024年完工，且将于2025年签订多份新合约，而该等项目的收入将主要于未来一至两年确认，导致公司于2025年将无法抵销相关成本，从而导致出现净亏损状况。

　　现金流方面，公司各期经营活动现金流量净额分别为-1.64亿元、2109.3万元、-6061.7万元及-8846.4万元，累计“失血”约2.92亿元。

　　可以明显看出，今年上半年，公司业绩遭遇滑铁卢，收入“腰斩”，毛利率暴跌，亏损扩大，现金流恶化。

　　目前，公司的财务状况堪忧，陷入流动性危局。

　　报告期内，公司资产负债率分别为149.76%、165.34%、204.87%及231.47%，呈逐年上升趋势，长期处于严重“资不抵债”局面；流动比率分别为0.55、0.51、0.43及0.38，始终低于安全值，且逐年下滑，短期偿债能力薄弱。

　　剔除“发行予投资者的金融工具”影响后，公司各期资产负债率分别为56.14%、63.29%、55.68%及62.52%，波动明显，但仍保持在较高水平。

　　由于经营现金流量不足，公司高度依赖股东出资及银行贷款以补充流动资金需求。截至2025年6月底，公司现金及现金等价物1.99亿元，较年初减少24.36%，计息银行贷款约1.05亿元，较年初增长39.19%。

　　根据现行安排，公司预计董事及监事今年的薪酬总额为3.54亿元，这意味着，即便掏空账上现金，仍存在近1.55亿元缺口。

　　为了让董事们能够“吃饱”，公司是否会走到贷款付工资的地步？

　　若IPO受阻，对赌条款一旦触发，公司面临的资金压力将如潮水般涌来。站上AI的风口固然耀眼，但没有盈利支撑的成长，终究多了份难以掩饰的脆弱。

　　未开票应收款项占比超过七成

　　值得注意的是，近年来，智慧互通的贸易应收款项及合约资产持续攀升，减值风险日益凸显。

　　一方面，各报告期末，公司的贸易应收款项（含非流动部分）分别为5.17亿元、5.22亿元、6.06亿元及5.79亿元，分别占当期收入的96.08%、84.52%、86.76%及563.08%；贸易应收款项周转天数分别为331天、307天、295天及1051天，截至2024年仍接近10个月，回款效率较差。

　　值得注意的是，其中未开票贸易应收款项分别为4.12亿元、3.99亿元、4.79亿元及4.07亿元，分别占贸易应收款项总额的79.62%、76.51%、79.06%及70.21%，始终保持在七成以上的极高水平。

　　公司解释称，该等未开票贸易应收款项主要由于空间智能解决方案及相关项目的收入确认至付款结算过程较长且公司于客户完成其内部协定后才开具发票所致。

　　专业人士指出，未开票应收款的核心风险在于未开票收入是否足额申报纳税。根据《中华人民共和国增值税暂行条例》及《中华人民共和国企业所得税法》，销售货物或提供劳务的收入确认以“收讫销售款项或取得索取销售款项凭据”为标志，开票并非纳税义务的前提。智慧互通未开票应收款占比超70%，意味着其未开票收入的规模极大，若未足额申报增值税、企业所得税，将面临补缴税款、滞纳金及罚款的风险。

　　从税务监管趋势看，当前税务机关通过“金税四期”系统实现了发票流、资金流、货物流、合同流的“四流合一”监控，未开票收入的异常波动（如占比长期超70%）易触发税务预警。例如，2025年国家税务总局曝光的多起偷逃税案件中，企业因未开票收入未申报被处罚的案例占比超30%。

　　其次，未开票应收款的高占比直接加剧了应收账款的管理难度。未开票应收款通常对应“未完成验收”或“未结算”的项目，其账龄往往更长，坏账风险更高。

　　从会计处理看，未开票应收款虽需计提坏账准备，但由于缺乏发票等原始凭证，其坏账准备的计提依据不够充分（如无法通过发票金额、收款期限等验证）。若未开票应收款对应的客户出现经营困难，相关款项可能无法及时收回，导致坏账损失大幅增加，进一步侵蚀公司利润。

　　如上表所示，报告期内，账龄为1年至2年、2年至3年、3年至4年的贸易应收款项的预期信贷损失率均呈逐年递减趋势。

　　而账龄为1年以上的贸易应收款项占贸易应收款项总额的比重却持续上升，2022至2024年分别为21.75%、32.83%、42.41%，接近翻倍，截至2025年上半年仍达39.31%。

　　这背后，公司不同账龄坏账准备计提比例是否合理，是否存在通过调整预期信用损失模型不计提或少计提坏账准备的情形？

　　另一方面，各报告期末，公司的合约资产分别为2.22亿元、1.88亿元、1.18亿元及1.19亿元，主要为施工项目产生的已完工未结算资产、已交付未结算资产以及未到期的工程质量保证金。

　　而合约资产能否顺利转为贸易应收款项并收回，受客户内部审批流程、财政支付计划、项目计量标准、工程变更审批等多种因素影响。即便客户是地方政府，理论上信誉较好，但在极端情况下（如地方财政紧张、政策调整），仍存在无法及时或足额收款的风险。